董责险与我国资本市场主要监管体系概述及保险公司实务应对要点（上篇）——董责险与资本市场监管体系概览

一、董责险与我国资本市场的关联

董责险的全称为“董事、监事及高级管理人员责任保险”，英文为Directors & Officers Liability Insurance，通常简称为D&O保险，是以董事、监事、高级管理人员（“董监高”）在执行职务过程中的不当行为造成第三方损害而应承担的赔偿责任为保险标的。在市场经济体系下，企业的经营管理者面临着高度的经营风险，董监高常常会因履职过程中发生的各类问题而引致行政机关的调查，其他公司、股东、债权人提出的索赔等等，而保险公司提供的董责险可以较好地起到分担董监高职业责任风险的功能。

就我国而言，《上市公司治理准则》早在2002年即已明确，上市公司可以作为董责险的投保人。但该文件效力仅为部门规范性文件，且调整范围仅限上市公司，对于占绝大多数的非上市公司能否投保董责险则未予说明。该遗留问题在2023年新修订的《公司法》（于2024年7月1日起施行）中得到了解决，其第193条明确认可了公司作为投保人的地位，将调整范围扩大到了包括有限责任公司、上市公司及未上市的股份有限公司在内的全体公司。

与此同时，自2020年新《证券法》修订以来，证券违法违规成本明显提高，各上市公司对董责险的关注度大为提升。据市场公开数据，我国A股上市公司的董责险投保率已从2019年底的不足8%快速攀升至2025年中的近30%，已投保上市公司数量从约300家增长至超过1500家。2024年新修订的《公司法》首次以立法形式确立董责险制度后，上市公司的投保意愿进一步增强，市场询价与投保数量均创历史新高。上述趋势表明，董责险在A股市场已经从小众产品逐步发展为主流风险管理工具。

基于上述背景，资本市场立法变动和监管力度的变化，与董责险的承保风险和理赔处理直接挂钩。具体而言，在保单触发层面，监管机关的立案调查、行政处罚乃至前期的监管接触，均可能构成保单项下的“赔偿请求”或“可能引发赔偿请求的情形”，成为启动保单响应的核心节点。在费用层面，被保险人在应对上述监管程序过程中聘请律师、合规顾问等所产生的费用支出，根据不同保单的条款设计，可能作为独立承保事项获得赔付，亦可能纳入保单项下“损失”的定义范围而获得补偿等。在民事赔偿层面，监管介入往往伴随上市公司股价波动，无论最终是否认定存在不当行为，投资者均可能据此提起民事索赔，由此产生的赔偿金额构成董责险项下最主要的责任敞口。

正因如此，准确理解我国资本市场的监管体系与监管流程，是保险公司把握董责险承保风险与理赔节奏的前提。

本文以下将首先梳理我国资本市场主要监管架构，再依次介绍证监会与证券交易所两大层面的具体监管手段。

二、监管架构：政府监管与行业自律监管相结合

我国资本市场证券监管体系由两大部分构成：其一为政府监管，主要指中国证券监督管理委员会（“证监会”）及其派出机构；其二为行业自律监管，主要指各证券交易所，即上海证券交易所（“上交所”）、深圳证券交易所（“深交所”）以及北京证券交易所（“北交所”）。

在这一体系中，证监会居于核心地位，各证券交易所则作为最前沿的监管力量，承接并落实日常监管职责。各大交易所均设有专职部门，对其挂牌上市公司实施持续监控，当发现违法违规情况或线索时，情节较轻者由交易所自行处置，情节较重者则及时上报证监会，由证监会依法跟进处理。针对违法违规行为及相关线索，交易所与证监会之间亦设有制度性信息报告及线索移送机制，相关依据可见于《证券法》第61条^[1]及《证券交易所管理办法》第16条、第44条、第77条等^[2]规定。

三、证监会的监管手段与流程

在上述体系下，证监会与交易所各自依法作出的各类处罚、处分及监管手段，将直接影响董责险保单的触发与理赔处理。就证监会层面而言，其监管手段主要分为行政处罚与行政监管措施两类，两者在严重程度、法律性质、救济途径及对董责险保单的触发条件上均存在实质差异。

（一）证监会行政处罚：五阶段流程

根据《证券法》、《行政处罚法》、《证券期货违法行为行政处罚办法》、《中国证券监督管理委员会关于进一步加强稽查执法工作的意见》等规定，证监会作出行政处罚主要分为以下五个阶段。

第一阶段为线索发现与初步调查。

证监会通过大数据日常监测、交易所报送线索、现场检查取得的材料、举报信息等多种渠道获取证券市场违法违规线索，稽查局根据线索情况分类处理。在实务中，稽查局启动初步调查的数量通常高于正式立案数量；在此阶段，若上市公司积极配合、对相关问题作出合理解释，存在一定可能避免被正式立案调查。

线索发现方式多种多样，本文列举两种典型方式进行详细分析。

其一为监管问询。交易所依据各自《股票上市规则》，通过问询函、关注函等形式就定期报告中发现的问题及日常监管中发现的线索进行问询，相关函件均在交易所官网向全社会公开。问询函、关注函性质相对轻微，如问询对象能作出合理解释或妥善答复，通常不会导致更严重的责任后果；但如在问询或答复过程中，交易所或证监局发现实质性问题，则将依据问题严重程度相应升级处理，包括出具警示函、发起纪律处分、乃至正式立案调查等。值得注意的是，关注函/问询函的使用方式高度灵活：既可以要求问询答复、披露材料、作出说明，亦可以直接认定发函对象存在违法行为；既可以针对上市公司，也可以直接针对实际控制人个人。此外，问询函/关注函通常均会明确要求上市公司限时答复，超期不予答复将被认定为不予配合监管，并可能导致进一步责任（如深证上[2019]311号通报批评决定所示）。

其二为现场检查。根据《上市公司现场检查规则》，现场检查分为常规检查与专项检查两种。常规检查频率为每年一次，由各证监局根据《中国证监会随机抽查事项清单》随机抽取辖区内上市公司数量的2%进行现场检查；专项检查则针对特定问题而专门进行。通常而言，现场检查需提前书面告知，但情况紧急或者提前告知有损检查效果的，可以实施突击检查。

第二阶段为立案调查。

如线索符合立案条件，证监会稽查部门将正式立案并开展调查，执法人员调查时须向被调查对象出具《调查通知书》（实务中有时亦称《立案告知书》）。调查终结后，稽查局出具《案件调查终结报告》，就案件定性提出初步意见。

从立案到出具调查结果通常历时约1年，案情复杂的可能更长；但亦存在证监会极短时间内即决定处罚的案例，例如浙江向日葵大健康科技股份有限公司一案，从2026年1月14日收到《立案告知书》到同年3月2日收到《行政处罚事先告知书》，前后仅约3个月。

第三阶段为案件审理。

首先由证监会法律部对《案件调查终结报告》进行审理，如认为案件主要事实清楚、证据充分的，则进一步提交证监会行政处罚委员会审理；行政处罚委员会出具《审理意见》报送证监会分管领导批准，如认为应当行政处罚，则由法律部据此拟定《行政处罚决定书（稿）》，建议进入告知、听证程序。

第四阶段为事先告知及陈述、申辩、听证。

依《证券期货违法行为行政处罚办法》第30条，证监会及其派出机构应当在作出行政处罚决定前，向当事人送达《行政处罚事先告知书》，载明拟作出行政处罚的事实、理由和依据，以及当事人享有陈述、申辩以及在法定条件下要求听证的权利。

第五阶段为决定与送达。

经陈述申辩或听证程序后，若证监会仍认定违法事实成立，则作出《行政处罚决定书》并送达被处罚人。

上述流程对董责险的启示主要体现在保单“调查”的定义上。在董责险保单中，“调查”通常为“赔偿请求”的一种，但主流保单对具体何种情形构成“调查”往往存在一定模糊，例如仅将其定义为官方机构进行的“正式调查或质询”，但对于何为“正式”则并未进一步定义。进而，正式立案前的问询函、关注函、现场检查等监管接触是否构成“正式调查”，实践中存在多种解释和争议空间。

需要强调的是，不能想当然地认为只有收到正式立案通知书才触发“调查”；当条款约定不明时，法院或仲裁机构通常采取不利于保险人的解释。因此，保险公司在起草或修订条款时，应当明确界定“调查”及“赔偿请求”的定义，逐一列明各类监管接触行为是否纳入承保范围，从源头消除歧义。

（二）证监会行政监管措施

与行政处罚相对应，行政监管措施系非行政处罚性监管，针对违法行为尚未成立，或虽违法但尚未达到处罚门槛的行为。其依据可见于《中国证券监督管理委员会关于进一步完善中国证券监督管理委员会行政处罚体制的通知》第三条第（二）项的规定 ^[3]。

从程序上看，行政处罚通常遵循较为严格的立案、调查取证、事先告知、听证、决定、送达等法定程序；而行政监管措施无需正式立案即可作出。两者在董责险保单项下的定性存在实质差异：

1. 就行政处罚而言，根据多数保单的条款结构，正式立案调查通常已落入"赔偿请求"或"调查"的定义范围，从而触发保单响应；
2. 就行政监管措施而言，由于其并非经由正式立案程序作出，在部分保单项下可能不构成"赔偿请求"，而仅构成"可能导致赔偿请求的情形"——但具体定性仍取决于各保单对相关术语的定义方式。

从内容及后续影响来看，无论行政监管措施在保单项下如何定性，其文书内容同样可以直接认定监管对象存在违法事实。在投资者索赔中，此类事实认定将被直接援引作为不当行为的证据，法院通常会认可监管机关作出的事实认定（例如康美药业案）。

因此，保险公司在收到此类理赔通知后，应当首先核实相关不当行为或可赔情形的发生时间（是否在投保时已告知）及性质（是否构成故意、欺诈等），以判断保险责任的具体边界。

四、证券交易所的监管手段与流程

与证监会层面的手段相对应，证券交易所层面的监管主要分为自律监管措施与纪律处分两类。依《证券交易所管理办法》第13条规定，相关权限由法律下放至各交易所，由各交易所自行制定实施细则。

自律监管措施的主要类型包括：口头警示、书面警示、约谈、要求中介机构核查并发表意见、要求提交书面承诺、要求限期改正、要求公开更正澄清或说明、要求公开致歉、要求限期参加培训或考试、要求限期召开投资者说明会、要求上市公司董事会追偿损失、建议更换相关任职人员、对未按要求改制的证券发行人实施停牌、暂停受理或办理相关业务、暂停解除上市公司控股股东或实控人的股票限售、暂停适用信息披露直通车业务、限制交易、向相关主管部门出具监管建议函等。具体规则依据见于《上交所纪律处分和监管措施实施办法》（2023年修订）第9条^[4]、《深交所自律监管措施和纪律处分实施办法》（2025年修订）第9条^[5]、《北交所自律监管措施和纪律处分实施细则》（2024年修订）第18条^[6]。

纪律处分较自律监管措施更为严厉，对任职资格及市场声誉影响显著。其主要类型包括：通报批评、公开谴责、公开认定不适合担任相关职务（通常3年及以上）、建议法院更换上市公司破产管理人或管理人成员、暂不接受发行人/上市申请人或其控股股东及其控制的其他发行人提交的申请文件、暂不受理专业机构或其从业人员出具的相关业务文件、暂不接受保荐人或承销商或证券服务机构提交的相关文件、收取惩罚性违约金、暂停或限制或取消交易权限、取消会员资格、限制投资者账户交易、报请证监会认定会员董监高为不适当人选等。

就董责险而言，市场上各保险公司使用的保单对相关术语的定义不尽一致，与前述现行监管体系并不完全配套。因此，交易所作出的自律监管措施和纪律处分是否能够触发保单责任，往往高度取决于保单本身的条款约定。例如，部分保单将"调查"定义为"官方机构进行的正式调查或质询"，并将"官方机构"界定为"任何监管机构、政府机构或其他任何依法可对被保险公司或被保险个人的事务进行调查的机构"。然而，前述"官方机构"是否涵盖作为自律组织的证券交易所，以及何为“正式调查”，何种性质的问询、关注或谈话构成"质询"，保单往往并未进一步明确界定。

正因如此，前述交易所自律监管措施与纪律处分是否构成保单项下的"赔偿请求"或"调查"，在实践中存在较大解释空间，亦容易引发理赔争议，保险公司在实践中需着重加以关注。

此外，无论上述措施在保单项下作何定性，此类处分通常均可能导致惩戒对象股价波动，进而引发投资者损失与索赔，一般情况下可能构成“合理引发赔偿请求的情形”。

上篇至此完成对董责险与资本市场监管体系的整体梳理，后续实务应对要点将于下篇展开。

脚注

[1]《中华人民共和国证券法》（2019修订）第六十一条：证券交易场所、证券公司、证券登记结算机构、证券服务机构及其从业人员对证券交易中发现的禁止的交易行为，应当及时向证券监督管理机构报告。

[2]《证券交易所管理办法》（2021修订）第十六条： 证券交易所应当同其他交易场所、登记结算机构、行业协会等证券期货业组织建立资源共享、相互配合的长效合作机制，联合依法监察证券市场违法违规行为。

第四十四条：对于严重影响证券交易秩序或者交易公平的异常交易行为，证券交易所可以按照业务规则实施限制投资者交易等措施，并向中国证监会报告。

证券交易所发现异常交易行为涉嫌违反法律、行政法规、部门规章的，应当及时向中国证监会报告。

第七十七条：遇有重大事项，证券交易所应当随时向中国证监会报告。

前款所称重大事项包括：

（一）发现证券交易所会员、证券上市交易公司、投资者和证券交易所工作人员存在或者可能存在严重违反法律、行政法规、部门规章的行为；

（二）发现证券市场中存在产生严重违反法律、行政法规、部门规章行为的潜在风险；

（三）证券市场中出现法律、行政法规、部门规章未作明确规定，但会对证券市场产生重大影响的事项；

（四）执行法律、行政法规、部门规章过程中，需由证券交易所作出重大决策的事项；

（五）证券交易所认为需要报告的其他事项；

（六）中国证监会规定的其他事项。

[3]《中国证券监督管理委员会关于进一步完善中国证券监督管理委员会行政处罚体制的通知》证监发〔2002〕31号

行政处罚委员会对案件进行审理后，提出《审理意见》，报会分管领导批准。行政处罚委员会认为案件事实不清、证据不足的，由法律部根据《审理意见》退回稽查部门补充调查；行政处罚委员会认为涉嫌构成犯罪的，由法律部根据行政处罚委员会的《审理意见》交由稽查部门移送司法机关；行政处罚委员会认为违法行为不成立或虽构成违法但依法不予处罚，应当采取非行政处罚性监管措施的，由法律部根据行政处罚委员会的《审理意见》交由有关部室处理；证券违法行为涉及违纪及其他违法行为的，由法律部根据行政处罚委员会的《审理意见》移交各级纪检部门及政府有关执法部门处理。

[4]《上海证券交易所纪律处分和监管措施实施办法》（2023年8月修订）

第九条 证券发行人及相关主体出现违规行为的，本所可以实施以下监管措施：

（一）口头警示，即以口头形式将有关违规事实或风险状况告知监管对象，要求其及时补救、改正或者防范；

（二）书面警示，即以监管关注函、警示函等书面形式将有关违规事实或风险状况告知监管对象，并要求其及时补救、改正或者防范；

（三）监管谈话，即要求监管对象在指定的时间和地点就有关违规行为接受质询和训诫，并要求其作出解释说明，采取措施及时补救、改正或者防范；

（四）要求限期改正，即要求监管对象停止违法行为或者限期改正；

（五）要求公开致歉，即要求监管对象对违规事项以公告形式向投资者公开致歉；

（六）要求聘请保荐机构、证券服务机构进行核查并发表意见，即要求上市公司、其他证券发行人或相关股东就所存在的问题，聘请保荐机构、相关证券服务机构进行专项核查并发表意见；

（七）要求保荐人聘请第三方机构进行核查并发表意见，即要求保荐人就所存在的问题，聘请第三方专业机构进行专项核查并发表意见；

（八）要求限期参加培训，即要求监管对象参加相关专业培训，督促其提升守法意识、职业操守和执业能力；

（九）建议更换相关任职人员，即建议证券发行人更换董事、监事、高级管理人员，或者建议境外发行人更换信息披露境内代表；

（十）向相关主管部门出具监管建议函，即对于监管对象违规行为同时涉嫌违反中国证监会之外的其他主管部门监管规定的，本所以书面函件等形式将监管对象有关行为或者风险状况告知相关主管部门，建议其予以关注；

（十一）本所规定的其他监管措施。

[5]《深圳证券交易所自律监管措施和纪律处分实施办法》（2025年修订）

第九条 在本所发行、上市或者转让股票、债券、基金、存 托凭证等证券的发行人、管理人、上市公司及中介机构等相关主 体违反本所业务规则的，本所或者业务部门可以单独或者合并实 施下列自律监管措施： （一）口头警示，即以口头形式将有关违规事实告知当事人，要求其及时防范、补救或者改正；

（二）书面警示，即以监管函等书面形式将有关违规事实告 知当事人，要求其及时防范、补救或者改正；

（三）约见谈话，即要求当事人在指定的时间、地点就有关 事项接受训诫，要求其作出说明，督促其澄清事实，采取措施及 时防范、补救或者改正；

（四）要求中介机构或者要求聘请中介机构核查并发表意见， 即要求中介机构或者要求当事人聘请中介机构核查有关问题、事 项并发表意见；

（五）要求限期改正，即要求当事人停止违规行为或者限期 改正；

（六）要求公开更正、澄清或说明，即要求监管对象对信息 披露中的错漏事项进行公开更正，或者对有关事项或风险情况予 以公开澄清或说明；

（七）要求公开致歉，即要求当事人对违规事项以公告或者 本所认可的其他方式向投资者公开致歉；

（八）要求限期召开投资者说明会，即要求当事人限期召开 说明会，就特定事项公开向投资者作出解释或者说明；

（九）要求上市公司董事会追偿损失，即对于他人给上市公 司造成损失，且相关损失已经由司法机关、行政机关或损失造成 者予以明确确认，但上市公司董事会未进行追偿的，要求上市公 司董事会主动进行追偿；

（十）对未按要求改正的证券发行人相关证券实施停牌，即 对于未在规定期限内按要求改正违规行为的上市公司或其他证 券发行人，要求其在一定期限内对相关事项予以改正，并在改正 期间对公司股票、基金或其衍生品种实施停牌；

（十一）建议更换相关任职人员，即建议当事人更换董事、 监事或者高级管理人员，并及时选聘符合资格的董事、监事或者 高级管理人员；

（十二）暂停受理或者办理相关业务，即在一定期间内不受 理或者办理当事人在本所的部分或者全部业务；

（十三）限制交易，即根据《证券法》及本所业务规则的相 关规定限制投资者交易，包括盘中暂停当日交易和盘后限制交易；

（十四）向相关主管部门出具监管建议函，即对违规行为同 时涉嫌违反中国证监会之外的其他主管部门监管规定的当事人， 以书面函件等形式将当事人有关行为或者风险状况告知相关主 管部门，建议其予以关注；

（十五）本所规定的其他自律监管措施。

[6]《北京证券交易所自律监管措施和纪律处分实施细则》（2024修订）

第十八条 证券发行人、收购人、重大资产重组交易对方、破产管理人、增信主体、保荐机构、承销商、受托管理人、证券服务机构等主体及其相关人员出现违规行为的，本所或业务部门可以实施以下自律监管措施：

（一）口头警示，即以口头形式将有关违规事实或风险状况告知监管对象，要求其采取措施及时防范、补救或者改正；

（二）监管关注，即对存在违规行为的监管对象予以关注，告知其有关违规事实或风险状况，并要求其采取措施及时防范、补救或者改正；

（三）约见谈话，即要求监管对象在指定的时间和地点就有关违规行为接受质询和训诫，并要求其作出解释说明，采取措施及时防范、补救或者改正；

（四）要求提交书面承诺，即要求监管对象提交在规定时间内为或不为一定行为的书面承诺；

（五）出具警示函，即以书面形式将有关违规事实或风险状况告知监管对象，并要求其采取措施及时防范、补救或者改正；

（六）限期改正，即要求监管对象停止违规行为或者限期改正；

（七）要求公开更正、澄清或说明，即要求监管对象对信息披露中的错漏事项进行公开更正，或者对有关事项或风险情况予以公开澄清或说明；

（八）要求公开致歉，即要求监管对象对违规事项以公告形式向投资者公开致歉；

（九）要求限期参加培训或考试，即要求监管对象限期参加指定机构组织的专业培训或考试，督促其提升守法意识、职业操守和执业能力；

（十）要求限期召开投资者说明会，即要求监管对象限期召开说明会，就特定事项公开向投资者作出解释或者说明；

（十一）要求证券发行人董事会追偿损失，即对于他人给证券发行人造成损失，且相关损失已由司法机关、行政机关或损失造成者予以明确确认，但证券发行人董事会未进行追偿的，要求董事会主动进行追偿；

（十二）暂停适用信息披露直通车业务，即暂停证券发行人等主体通过本所信息披露系统办理信息披露直通车业务，在暂停期间其提交的信息披露文件需经本所事前审核后方能对外披露；

（十三）暂停证券账户交易，即对于存在异常交易或其他违规交易行为的监管对象，暂停其名下证券账户的全部或者特定证券交易；

（十四）限制证券账户交易，即对于存在严重异常交易或其他违规交易行为的监管对象，限制其名下证券账户在一段时期内的全部或者特定证券交易；

（十五）暂停解除上市公司控股股东、实际控制人的股票限售，即在一定期限内不办理相关人员所持上市公司股份的解除限售申请；

（十六）建议更换相关任职人员，即建议证券发行人等主体更换董事、监事、高级管理人员或履行同等职责人员，并及时选聘符合资格的相应人员；

（十七）向相关主管部门出具监管建议函，即对违规行为同时涉嫌违反中国证监会之外的其他主管部门监管规定的监管对象，以书面函件等形式将监管对象的有关行为或者风险状况告知相关主管部门，建议其予以关注；

（十八）本所规定的其他自律监管措施。

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